国药一致：提升口服剂型的占比 将加大并购力度

　　投资要点

　　公司抗生素增加口服剂型的生产以抵制政策风险。公司目前的产能以及现有的生产线利用率均处在比较高的水平，产能瓶颈有待解决。预计2012 年底观澜二期将完工，届时产能有望扩充1/3，但可能仍然有缺口存在，坪山的物流中心预计2012 年开始动工。目前国家政策方面对注射剂及粉针剂等限制较多，口服制剂则相对少一些，公司努力提升口服剂型的占比以抵御抗生素政策风险，抗生素毛利率水平预计今年有望小幅提升到27%左右，一方面是由于结构调整，一方面则是成本下降。

　　流通环节：公司的优势是对医院的纯销业务，预计今年有望维持25%以上的增速，算上商业调拨，整体分销业务的增速预计在20%左右。从医药分销领域的产业链来看，医院纯销是最有价值的，对公司渠道维护及毛利提升均有利。目前公司纯销和调拨的绝对额都在增加，但医院纯销的占比在增加，有望提升公司的综合毛利率水平。

　　商业将加大并购力度。2012 年3 月公司收购江门市仁仁药业（公司公告），预计公司未来还有加大在两广地区并购力度的可能性，和当地的平均医药行业增速比，广东增速非常快，广西的增速则在30%左右，将有望进一步巩固公司在两广地区的商业龙头地位。预期未来小的商业企业经营压力会更大，会更愿意跟大的商业企业合作，这些企业主要从资金帮助，更多品种资源和团队这三方面来考虑，公司在这些方面都有比较明显的优势。此前公司新收购的一些企业， 2011 年业绩体现还不明显，有望在2012 年贡献更多业绩。

　　财务与估值

　　我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为1.49、1.81、2.13 元， 考虑到公司作为两广医药商业的龙头，将受益于医药流通改革，给予公司2012 年22 倍市盈率估值，对应目标价33.30 元，维持公司买入评级。

　　风险提示

　　抗生素政策实施力度超出预期的风险；头孢原料药价格大幅波动。

（责任编辑：晏霏霏）

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